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[유재성의 홍콩뷰] 중국 밸류에이션 사상 최저 근접 … 2분기 실적이 주가 변곡점 될 듯

중국 주식시장의 흐름을 결정하는 3대 변수로 경제지표, 경기부양책, 그리고 기업 실적을 들 수 있다. 이 중에서 단기적인 주가 흐름을 좌우할 것은 2분기 실적이다. 이달 중국 기업의 2분기 실적 발표가 줄줄이 나온다. 대부분의 투자자는 중국 기업의 2분기 실적이 더 악화됐을 것으로 전망한다. 문제는 얼마나 악화됐는가다. 2분기 실적 발표 이후 전망치를 낮추는 것은 불가피할 것으로 보인다. 어느 정도 낮아지는가가 관건이다. 이익 전망이 최근 두 달 동안 크게 낮아지지 않은 가운데 중국 증시가 하락한 것을 감안하면 실적 악화에 대한 우려는 이미 어느 정도 현 주가에 반영됐다고 볼 수 있다.



 불확실성이 큰 상황에서 2분기 실적 발표에서 주목할 점은 크게 두 가지다. 첫째는 ‘불황기 속의 승자’다. 좋은 예가 굴착기다. 지난해부터 긴축 정책의 여파로 중국 내 부동산 개발이 위축되면서 중국 굴착기 판매는 1~5월 지난해 같은 기간보다 40% 줄었다. 그러나 모든 분야가 어려운 것은 아니다. 업종 대표주인 사니는 16% 판매가 줄었지만 업종 평균보다는 훨씬 낫다. 줌라이온은 같은 기간 동안 매출이 51% 늘었다. 경제가 좋을 때는 모든 기업이 이익이 나기 때문에 누가 정말 실력 있는 기업인지 알 수 없다. 반면에 힘들수록 실력 차가 드러나기 마련이다.



 둘째는 마진이다. 앞서 언급한 일정 규모 이상의 공업기업 매출은 5월까지 11.9% 늘었다. 매출은 안정적으로 두 자릿수를 기록하는 반면, 이익은 매달 하락폭이 커지고 있다. 매출은 느는데 이익 감소폭이 늘어난다는 것은 마진이 줄고 있다는 신호다. 경제가 힘들수록 경쟁력이 없는 제품의 마진 하락폭이 클 수밖에 없다. 어떤 기업이 마진 방어에 성공적인지를 보면 보이지 않는 경쟁력을 판단할 수 있다.



 마진과 관련해 한 가지 재미 있는 현상은 중국의 거시지표와 기업지표가 상충하는 모습을 보인다는 점이다. 지난해 말 이후 중국의 생산자물가는 소비자물가보다 빠르게 하락하고 있다. 일반적으로 소비자물가는 판매가격과 관련이 있고, 생산자물가는 영업원가와 관련이 있다. 따라서 생산자물가의 급격한 하락은 영업원가 하락을 의미하고, 기업 마진 개선으로 이어질 수 있다.



 현재 중국 본토기업에 대한 밸류에이션(주가와 비교한 기업의 가치)은 역사상 최저치에 근접하고 있다. 만일 실적 발표 이후에도 이익 조정폭이 예상보다 크지 않다고 생각하면 지금이 바닥일 가능성이 크다. 반면에 이익 감소폭이 생각했던 것보다 클 경우 지금 밸류에이션은 큰 의미가 없다. 이익이 감소할수록 밸류에이션이 그만큼 높아지기 때문이다. 불확실성이 클수록 누가 경기 불황기 속에서 승자로 부각되는지 옥석 가리기 판단이 필요한 시점이다.



유재성 삼성자산운용 홍콩법인장
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